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22.10.1999 - 

IPO-Absagen an Neuen Markt - außer Spesen nichts gewesen?

Kein Börsengang: Mehr als ein Image-Verlust

Von Andrea Goder* MÜNCHEN - Stürmische Börsenzeiten und eine regelrechte Emissionsflut brachten in den letzten Monaten die Geldmaschine Neuer Markt ins Stocken. Viele IPO-Kandidaten gerieten ins Straucheln und mußten ihr Going Public kurzfristig absagen - mit fatalen Folgen.

24 Unternehmen, so viele wie noch nie in einem Monat, hatten allein für September ihre Erstnotiz am Neuen Markt angekündigt. Eine nur schwer verdauliche Kost für Frankfurts High-Tech-Börse. Sieben Firmen ließen ihre Börsenpläne noch im selben Monat wieder in der Schublade verschwinden, bis Mitte Oktober stieg die Zahl der Absagen auf ein rundes Dutzend (siehe Abbildung, Seite 54). Die Begründungen hörten sich dabei immer gleich an: "Aufgrund der schlechten Kapitalmarktlage wurde der Börsengang verschoben." Fehler bei den Vorbereitungen zum Initial Public Offering (IPO) sind allerdings - zumindest bei einigen Unternehmen - mindestens ebenso entscheidend für den plötzlichen Sinneswandel gewesen. Und ein Umstand, vor dem Experten immer schon gewarnt haben: Vielen der Newcomer fehlt es an der Börsenreife.

Das Klima am Neuen Markt war jedenfalls in den letzten Wochen für Neuankömmlinge eher frostig - und für die Anleger. Web-Companys mit originellen Namen wie fluxx.com oder Musicmusicmusic bescherten bereits den Erstzeichnern Verluste. Gigabell, vermutlich der Flop des Jahres, beglückte seine Investoren Mitte September und damit nur wenige Wochen nach der Erstnotiz mit aktualisierten Verlustzahlen. Nicht 1,6, sondern 18 Millionen Mark sind für 1999 als Fehlbetrag zu erwarten, teilte der Frankfurter Internet-Service-Provicer mit. In den folgenden Tagen rutschte die Aktie in den Keller und hat sich bis heute nicht nennenswert erholt.

Angesichts solcher Rohrkrepierer wundert es kaum, daß sich der negative Trend an Frankfurts "Zockerbörse" in den Wochen danach eher noch verstärkte. Neben der allgemein gedämpften Stimmung an den Börsen sprachen viele Beobachter von einem Sättigungseffekt. Immer mehr Anleger zeigten den IPO-Kandidaten die kalte Schulter. So sahen sich beispielsweise die Verantwortlichen des Online-Stellenmarkts Jobs & Adverts AG gezwungen, bereits während der Roadshow das Handtuch zu werfen. "Die Nachfrage ist hinter den Erwartungen zurückgeblieben", bedauerte Vorstandschef Roland Metzger. Auch die Abit AG strandete bei ihrem ersten Anlauf auf den Kapitalmarkt. Der in Meerbusch bei Düsseldorf ansässige Anbieter von Inkassosoftware wollte mit einer "relativ kurzfristigen" Ankündigung des Börsengangs "einen Überraschungseffekt erzeugen", so Investor-Relations-Vorstand Ludger Schmäing. Ein Schuß, der nach hinten losging. Wann die Nordrhein-Westfalen jetzt zum erneuten Anlauf starten, ist noch offen.

Der zweite Versuch ist allerdings meist schwerer als der erste. "In der Regel tun sich Unternehmen keinen Gefallen, den Börsengang zu verschieben", meint Thomas Knorr, Vorstand der Münchner Knorr Capital Partner AG. Einen anderen Standpunkt vertritt Michael Kempkes, Geschäftsführer der Haubruk Investor Relations GmbH in Düsseldorf. "Bei einem schlechten Börsenumfeld müssen Unternehmen mit einem Kursverfall rechnen. Dieses Vertrauen bei den Investoren später wieder aufzubauen ist äußerst schwierig", rechtfertigt der Emissionsberater seine These, wonach ein erst im zweiten Anlauf erfolgreiches Going Public mehr oder weniger nur als ein Betriebsunfall in der Unternehmensgeschichte zu werten ist.

Der zweite Anlauf klappt nicht unbedingt besser

Daß indes ein Aufschub des Börsengangs nicht unbedingt eine verbesserte Ausgangsposition bedeutet, mußte zumindest die Elmos Semiconductor AG erfahren. Der Dortmunder Halbleiterhersteller, der sich bereits Anfang Juni reif fürs Parkett sah, konnte zum damaligen Zeitpunkt noch mit einem Ausgabepreis von mindestens 30 Euro rechnen. Als die beteiligten Konsortialbanken angeblich diesen Preis als zu hoch bezeichneten, zog Vorstandschef Knut Hinrichs, dem ursprünglich sogar 45 Euro pro Aktie vorgeschwebt hatten, das Going Public kurzfristig zurück. Was er im nachhinein wohl bereuen dürfte, denn mit nur mehr 22 Euro (zu diesem Preis wurden die Aktien dann Mitte Oktober zugeteilt) hat sich die Aktion alles andere als gelohnt. Wie viele Millionen Mark durch die Verschiebung des Börsengangs flötengingen, verraten die Dortmunder nicht; Insider sprechen von mindestens 50 Millionen Mark.

Mit vorerst leeren Kassen muß auch die Leipziger PC-Ware AG leben. Obwohl das Papier Mitte September überzeichnet war, zogen die Banken bei den Ostdeutschen in letzter Minute die Notbremse. Nach Angaben der konsortialführenden Westdeutschen Landesbank war die Nachfrage nach den Aktien des Microsoft-Systemhauses dann doch nicht groß genug. Vorstandschef Knut Löschke schob nach: "Warum sollen wir uns mit aller Macht an der Börse feilbieten? Fallende Kurse wollte ich meinen Anlegern nicht unbedingt zumuten." In der Emissionsflut der letzten Wochen, in der nur die Bertelsmann-Tochter Pixelpark und das Schweizer Softwareunternehmen Fantastic mit einem überzeugenden Börsenstart glänzen konnte, schafften es die Leipziger jedenfalls nicht, sich so zu verkaufen, daß sie für die Anleger interessant genug waren.

Emissions-Berater Knorr, dessen Unternehmen zum Teil selbst Anteile an Firmen mit Börsenplänen hält, rät deshalb - nicht ganz ohne eigenes Interesse, versteht sich - den IPO-Kandidaten, bereits bei der Wahl der Emissionsbanken darauf zu achten, daß diese den Börsengang auch unter "widrigen Umständen" durchziehen. Einfacher gesagt als getan, ist doch in der Vergangenheit die Performance so mancher Company bei näherem Hinsehen eher durchwachsen gewesen - was eben zwangsläufig zu entsprechenden Abhängigkeiten von Banken, Emissionsberatern etc. geführt hat. Was dem Projekt "Going Pubic" so lange nicht geschadet hat, als es die vielzitierte Goldgräberstimmung am Neuen Markt gab. Doch bei besagtem frostigen Klima der letzten Wochen haben viele Banken kalte Füße bekommen, auch wenn in den meisten Fällen das betroffene Unternehmen den Börsengang offiziell stornieren und damit so tun durfte, als sei man selbst Herr der Entscheidung. Consultant Knorr hat jedoch für seine Durchhalteparole noch ein weiteres Argument: Bei einem "schwierigen Umfeld" empfehle es sich, das Emissionsvolumen zu reduzieren und Abstriche bei der Bookbuilding-Spanne in Kauf zu nehmen. Schließlich sei es allemal besser, "nur 90 Prozent des Emissionserlöses in der Kasse zu haben, aber börsennotiert zu sein".

Es gibt auch eine Reihe anderer Gründe, die für Knorrs These sprechen. Börsenaspiranten, die ihre Pläne zurückziehen (mußten), können fürs erste hohe Ausgaben in den Wind schreiben - im Durchschnitt zwischen einer und drei Millionen Mark. Der Grund: Im Zuge des bevorstehenden Börsengangs genehmigten sich die Firmen nicht selten teure Werbeetats. Kosten entstanden außerdem oft durch den noch schnell vollzogenen Wechsel der Unternehmensform von der GmbH zur kleinen AG samt den für das Going Public erforderlichen Plausibilitätsgutachten zum Geschäftsplan (Due Diligence).

Könnte man dies notfalls noch verschmerzen, wird aber das Kapital, das durch den Börsengang in das Unternehmen fließen sollte, von IPO-Anwärtern dringend benötigt. Bereits im Vorfeld ihrer Premiere auf dem Börsenparkett haben die meisten Unternehmen ihr Marktsegment im Hinblick auf interessante Übernahmekandidaten national wie international sondiert, um dann mit der von den Anlegern gefüllten "Kriegskasse" schnell losschlagen zu können. Fällt jedoch der Börsengang ins Wasser, bleibt fürs erste auch das Tor zu neuen Märkten versperrt. Eine Tatsache, die die betroffenen Firmenchefs natürlich herunterspielen. Unisono beteuern die "Gestrandeten", von ihren Expansionsplänen keine Abstriche zu machen. "Unsere jüngste Akquisition werden wir jetzt selbst finanzieren. Was mit dem Börsengang auf einen Schlag erledigt gewesen wäre, ist jetzt halt ein bißchen mühsamer", meint M+S-Vorstand Hans-Ulrich Mahr. Auch beim SAP-Beratungshaus Novasoft liefen bereits Übernahmeverhandlungen mit Firmen in den USA und in Spanien. "Wir wollen an diesen Plänen festhalten und suchen nach einer Möglichkeit, diese Beteiligungen auf einem anderen Weg zu finanzieren", gibt Wolfgang Bläsi, Investor-Relations-Manager bei Novasoft, als Devise aus.

Doch nicht selten ist Feuer unterm Dach - vor allem dann, wenn sich bereits vor dem Börsengang getroffene Investitionsentscheidungen nicht mehr rückgängig machen lassen. Um an die liquiden Mittel zu kommen, müssen Vorstände dann, wie die beiden genannten Beispiele zeigen, von den Konsortial- zu den Kreditabteilungen der Banken wechseln. Keine sehr erfreuliche Perspektive womöglich, wenn man die vollmundig angekündigte Expansion zunächst mit einem Kontokorrentkredit finanzieren muß. Zumal die Verhandlungsbasis nach dem gescheiterten Börsengang nicht unbedingt besser geworden ist. Statt einer im Zuge des Going Publics kalkulierten Eigenkapitalquote zwischen 70 und 80 Prozent können die Firmenchefs in der Regel bestenfalls mit zehn Prozent aufwarten. In vielen Fällen dürften die Banken deshalb auch hier den Daumen nach unten senken und Kredite für Zukäufe verweigern. Auch die potentiellen Übernahmekandidaten werden von der Kreditfinanzierung nicht unbedingt begeistert sein.

Einigen Unternehmen wird deshalb gar keine andere Wahl bleiben, als den zweiten Anlauf aufs Parkett zu starten - getreu dem von der US-Börse Nasdaq übernommenen Motto: Hauptsache, die Story stimmt. Der Druck auf die Wiederholungskandidaten nimmt dabei aber erheblich zu. So mußte sich Elmos im Vorfeld des zweiten Anlaufs kritische Fragen seitens der Wirtschaftspresse gefallen lassen; teilweise wurde offen von einer Zeichnung abgeraten. Um eine erneute Bruchlandung zu vermeiden, sollten sich die IPO-Kandidaten deshalb anstrengen. "Die Einzigartigkeit des Unternehmens muß deutlicher herausgearbeitet werden, rät Investor-Relations-Berater Kempkes.

*Andrea Goder ist freie Journalistin in München.