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25.09.1998 - 

Deutsche Start-ups/Going Public am Neuen Markt

Mickey Mouse dreht durch: Banker beim Beauty Contest

"Der Neue Markt ist eine Spielhölle für Zocker", äußerte sich noch vor kurzem Börsenaltmeister André Kostolany in der "Süddeutschen Zeitung". Die SZ faßte Kritiken am jüngsten Ableger der Deutschen Börse in der Formel zusammen: "Gier frißt Gehirn."

Verfechtern des neuen Frankfurter Parketts ist der "Neue Markt" hingegen eine ideale Bühne für High-Tech- und Wachstumswerte. "Wie ausgetrocknet die Börsenlandschaft für innovative Wachstumswerte war, zeigt die Emissionswelle junger Unternehmen und die regelmäßige Überzeichnung der Neuemissionen", erklärte Uwe Flach, Vorstandsmitglied der Frankfurter DG Bank, noch in der Juli-Ausgabe des Branchenfachblatts "Bank Magazin".

Beleg für das erstarkende Interesse an frischen High-Tech-Aktien ist der Neue-Markt-Index. Er mißt die Wertentwicklung der gelisteten Titel. Von Januar bis zur Rubel-Krise Mitte August 1998 hatte sich der ermittelte Wert mehr als verdoppelt.

Seit seiner Eröffnung im März 1997 hat der Neue Markt Schwung in die deutsche Venture-Capital- und Start-up-Szene gebracht. Die Debütanten sind von Anfang an international ausgerichtet, planen oftmals beim Start schon Akquisitionen und treten, kaum gegründet, mit Rückendeckung starker Investoren zum Börsengang an

Ihre Namen sind unter anderem Intershop, Brokat, Miknet, Tecoplan, Teldafax, Hyperwave. Im Rekordtempo marschierten einige dieser Technologieneulinge in den letzten Monaten an deutsche und internationale Börsenplätze, um sich dort den nötigen Kapitalschub für Bilderbuch-Unternehmenskarrieren zu holen.

Zum Beispiel Intershop: 180 Millionen Mark frisches Kapital wurde dem Jenaer Anbieter von Software für den elektronischen Handel - mit Firmensitz in San Franzisko - in die Kassen gespült. Dem derzeit rasanten Expansionskurs stehen somit vorerst keine weiteren finanziellen Hürden im Weg. "Wir denken momentan nicht über eine weitere Kapitalerhöhung nach", zeigt sich Dirk Reiche, Director Finance Europe bei Intershop, zufrieden.

Der Börsenwert des Unternehmens lag Mitte August dieses Jahres bei 1,3 Milliarden Mark. Zu diesem Zeitpunkt betrug das für 1999 erwartete Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) 256,3. Damit gehörte die E-Commerce-Aktie zu den teuersten Notierungen auf dem Frankfurter Kurszettel.

Es geht noch spektakulärer. Alle bisherigen Emissionsrekorde hat die erst 1995 gegründete Teldafax AG gebrochen. Der Marburger Kommunikations-Provider war ein besonderer Glücksfall für seine Venture-Capital-Geber, die bis zum Initial Public Offering (IPO) zu 49 Prozent am Unternehmen beteiligt waren. Vor kurzem holten sich die Newcomer 400 Millionen Mark "fresh money" an der Börse in Frankfurt.

Der Börsenwert des 160 Mitarbeiter zählenden Unternehmens sprang dank Versiebenfachung der Aktien nach dem Going Public auf 2,3 Milliarden Mark. Daß manche Börsianer Umstände der Börseneinführung eher skeptisch beobachteten, hat die Investoren nicht sonderlich irritiert. Mit 52 Mark ausgegeben, notierte die Aktie Mitte August bei etwa 85 Mark.

Der TK-Anbieter, der bei Fax- und Datenübertragungsdiensten als Preisbrecher gilt, wies nach Regeln der US-Rechnungslegung (GAAP) für die ersten sechs Monate dieses Jahres erstmals einen Reingewinn von 2,5 Millionen Mark aus. Betrug der Umsatz im letzten Jahr noch 32 Millionen Mark, soll er im laufenden Geschäftsjahr auf 251 Millionen Mark hochschnellen.

Bereits im Jahr 2000 wollen die Marburger zu einem Milliarden-Player im Markt avancieren. "Wachstumsraten wie die von Teldafax habe ich in meinem Leben noch nicht gesehen. Hier stimmen einfach die Relationen nicht mehr", gibt ein Analyst der Münchner "Finanzwoche" zu bedenken.

Als "Paradies für Zocker" war "Deutschlands Superbörse" aufgrund einer rasanten Kursrallye bis in den Sommer dieses Jahres in den Schlagzeilen. Selbst Banker wie Karl Eugen Reis, Research-Leiter bei der Frankfurter DG Bank, räumen ein, daß der Neue Markt "nach traditionellen Maßstäben den Boden der Realität doch etwas verlassen haben dürfte". Kursausschläge bis zu 30 Prozent an einem Handelstag gehörten auch vor der Rubel-Krise schon fast zum Frankfurter Alltag.

Der hektische Börsenbetrieb hatte vor allem einen Grund: Der Markt war noch vor kurzem extrem eng. Daß nur wenige Titel gelistet waren und in der Regel nur Aktien in geringer Stückzahl ausgegeben wurden, heizte die Nachfrage an. Bei jeder Neuemission klaffte eine riesige Lücke zwischen Ausgabekurs und Erstnotiz.

So stieg die Aktie der Bielefelder Computer Equipment AG am ersten Tag von 98 auf 425 Mark, rutschte dann jedoch wieder auf 251 Mark ab. Viele Privatanleger zahlten Knappheitspreise - bei unlimitierten Orders, versteht sich. Weiter aufgeheizt wurde die Stimmung weiterhin dadurch, daß Firmen ihren Börsengang als Werbefeldzug nutzten.

Die zum Teil wirklichkeitsfernen Bewertungen sind nach Einschätzung von Börsenfachleuten eine ernsthafte Gefahr für die emittierten Unternehmen. Mobilcom ist mit einer Börsenkapitalisierung von derzeit 8,8 Milliarden Mark sogar höher bewertet als mancher Blue-Chip mit jahrzehntelanger Firmenhistorie.

Bereits kleinste Nadelstiche können diese "Kursblasen" zum Platzen bringen, beispielsweise Abstriche bei Umsatz- oder Ertragsprognosen. So führte die Verzögerung eines Software-Release bei Beta Systems zu empfindlichen Gewinn- und Kurseinbrüchen. Vor allem den sogenannten "Small Caps" mit gerade einmal 20 Millionen Mark Umsatz würden negative Firmenmeldungen regelrecht das Parkett unter den Füßen wegziehen.

"Es werden gewiß einzelne Werte abstürzen, die keine Plansicherheit bewiesen haben", warnt Ulrich Hocker, Hauptgeschäftsführer der Deutschen Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz (DSW) in Düsseldorf. Der Börsenexperte vermutet, daß durch den Crash eines einzelnen Unternehmens andere Firmen mit nach unten gezogen werden.

Nicht unerheblich ist auch der Druck auf die emittierten Firmen. "Der Neue Markt hat uns stark unter Erfolgszwang gesetzt, denn die Börse bestimmt das Tempo unseres Unternehmens", weiß SER-Chef Gert Reinhardt aus eigener Erfahrung. "Das nennt man Self-fulfilling Prophecy."

Hoch sind vor allem die Erwartungen an jene Firmen, deren Wachstumsraten allenfalls spekulativ sind. "Wenn da mal die Gewinne nicht kommen, gehen die Kurse so in den Keller, wie sich das heute keiner vorstellen kann", warnt ein Münchner Venture-Capitalist.

Unverändert Klagen über ignorante Geldhäuser

Trotz vieler Unwägbarkeiten, die das neue Marktsegment sowohl für die Anleger als auch für die Start-ups birgt, stehen die Gewinner des momentanen Börsenbooms bereits fest. Immer dabei natürlich die Banken. Auf der Topliste der Kreditinstitute finden sich heute auch innovative Softwareschmieden.

Das überrascht einigermaßen, zeigten sich die Banken doch gerade diesen Firmen gegenüber noch vor kurzem als ausgesprochen knausrig. Grundsätzlich gilt Software in der Finanzwelt auch weiterhin als heißes Eisen. "Das ist die Angst des Bankers vor Dingen, die er nicht versteht", erklärt DG-Bank-Manager Trobitz.

Ein Lied von der Zugeknöpftheit hiesiger Kreditinstitute kann beispielsweise der Frankfurter Internet-Provider Miknet singen. "Deutsche Banken haben uns abblitzen lassen, ja noch nicht einmal angehört", beklagen sich die Miknet-Gründer Joachim Kathmann, Ramin und Robert Mirbaha über das ignorante Gebaren der Geldhäuser.

Auch die Münchner Tecoplan AG klopfte sechs Jahre lang vergeblich bei Banken an. Seit jedoch der 1992 gegründete Digital-Mock-up-Spezialist als Börsenaspirant gilt, zeigen sich die Banken kreditfreudig. Der Grund des Meinungsumschwungs: Eine Venture-Capital-Gesellschaft ist in das Unternehmen eingestiegen.

Inzwischen müssen sich gelegentlich gar die mächtigen Banken nach der Decke strecken. Denn vor allem Start-ups mit weltweiter Ausrichtung bevorzugen die Zusammenarbeit mit international operierenden Kreditinstituten spätestens dann, wenn es an die Börse geht.

So war die Stuttgarter Brokat Infosystems AG, die diesen Schritt Mitte September wagte, von Bankern umworben. Acht Finanzinstitute gaben sich während des sogenannten Beauty Contest, bei dem Banken um den IPO-Zuschlag wetteifern, die Klinke in die Hand, darunter auch Bankiers aus den USA.

Die Wahl fiel schließlich auf ein Joint-lead, bestehend aus den beiden Konsortialführern Paribas und Dresdner Kleinwort Benson. "Paribas ist europäisch aktiv, hat einen starken Fokus auf institutionellen Anlegern, verfügt über IT-Know-how und war in der Präsentation überzeugend", begründet Brokat-Sprecher Reiner Junge die Entscheidung für das französische Bankhaus.

Heute gilt es bei Banken geradezu als imagefördernd, bei einem IPO mit von der Partie zu sein, macht DG-Banker Trobitz deutlich. Acht Börsenkandidaten haben die Frankfurter bereits federführend in den Neuen Markt begleitet, darunter Mobilcom, Mensch und Maschine sowie SER.

"Banken versuchen heute, auf Biegen und Brechen, in einem Konsortium vertreten zu sein", erklärt Trobitz. Eine durchaus erfolgversprechende Methode sei dabei, so der Banken-Insider, bei Firmenchefs anzufragen, ob vielleicht 20 Millionen Mark Kredit gefällig seien.

Je höher das Emissionsvolumen, desto lukrativer ist das Börsenengagement für die Bank. Neben der IPO-Einführungs-provision, die ein Prozent vom Nominalbetrag des zugelassenen Aktienkapitals beträgt, gilt für Kreditinstitute vor allem die Bankenprovision als begehrter Happen. Diese liegt abhängig von der Emissionshöhe zwischen vier und sechs Prozent.

Es lockt ein dickes Geschäft. Start-ups wie Intershop, Teldafax oder Brokat erzielten am Neuen Markt höhere Emissionsvolumina als mancher alte Hase in der IT-Branche. So bewegen sich die Erlöse von Soft M, Computer Equipment, Plenum und Cenit zwischen 30 und 50 Millionen Mark.

Lohn des Risikos: Kurssprung am ersten Tag

Gewinner in einem für alle Beteiligten lukrativen Spiel sind aber auch Venture-Capital-Gesellschaften, die sich oft schon in der Startphase an verheißungsvollen späteren Kandidaten festzurren. Nach einer Statistik der DG-Bank ist bei 60 Prozent aller am Neuen Markt gelisteten Titel Risikokapital mit dabei, angefangen von 0,6 bis hin zu 68 Prozent Unternehmensbeteiligung.

Im Gegensatz zu Altaktionären, für die eine Lock-up-Periode von sechs Monaten gilt, können Venture-Capital-Fonds ihre Aktien schon beim IPO verkaufen. Die an Intershop beteiligten Financiers trennten sich bereits in den ersten Handelstagen von 40 Prozent ihres Aktienpakets. In Zahlen: 539100 Aktien kamen zum Nennwert von 100 Mark auf den Markt; der Kurs sprang gleich am ersten Handelstag auf 265 Mark.

Damit war zwar das Risikokapital abgedeckt, Intershop und die Anleger waren aber noch nicht aus dem Schneider. Stephan Schambach, Intershop-Gründer und -Vorstandsvorsitzender, rechnet für 1998 mit 36 Millionen Mark Umsatz, bei einem operativen Verlust von 21 Millionen Mark. Finanzchef Wilfried Beeck zufolge ist aufgrund der derzeit schnellen Expansion der Break-even erst bei etwa 100 Millionen Mark Umsatz erreicht. Dafür sollen die Gewinne ab dem Jahr 2000 um so kräftiger sprudeln.

Um bei Newcomern keinen Flop zu landen, hat die Deutsche Börse AG ihre Zulassungskriterien bereits verschärft. Insbesondere Bewerber, deren "Business risk" als hoch gilt, müssen vor dem Neuen-Markt-Gremium ihr Wachstumspotential und ihre Unternehmensstrategie überzeugend präsentieren.

Inzwischen herrscht in Banken- und Börsenkreisen weitgehende Übereinstimmung, daß Traumrenditen wie die von Mobilcom der Vergangenheit angehören. Jetzt müssen die Newcomer erst einmal beweisen, daß sie den hohen Bewertungen auch tatsächlich entsprechen.

Die Rubel-Krise hat die Party vermasselt

DG-Banker Trobitz glaubte noch vor kurzem, daß sich die Frankfurter Wachstumsbörse analog zur New Yorker Nasdaq entwickeln wird: "Der Neue Markt wird Mitte nächsten Jah-res schwächeln." Doch bereits Ende August dieses Jahres, in der Rubel-Krise, erlebten die Börsenneulinge ihren ersten Härtetest. Technologiewerte wie Intershop brachen um bis zu 50 Mark ein und erreichten einen neuen Tiefstkurs.

Eine Welle von Neuemissionen rollt diesen Herbst auf die Anleger zu. Damit dürften dann auch Knappheitspreise passé sein. Eines jedoch wird durch die wachsende Flut von Neuer-Markt-Aspiranten immer deutlicher: 26 Jahre nach Gründung der New Yorker Nasdaq war die Zeit für einen High-Tech-Börsenplatz in Deutschland mehr als reif.

Angeklickt

Noch witzeln Großanleger in New York und London über die Frankfurter "Mickey-Mouse-Börse" und führen als Grund die vielen Mini-Emissionen an. Doch der Neue Markt entwickelt sich zunehmend zu einer wichtigen Finanzplattform für innovative Start-ups. Unter ihnen sind Neulinge wie die Stuttgarter Brokat Infosystems AG, die den Weg von der Gründung bis zum Börsengang in nur vier Jahren zurücklegte. Kritiker halten viele der frischen Technologieaktien jedoch für realitätsfern bewertet. Der eigentliche Härte-test steht den Newcomern noch bevor.

Andrea Goder ist freie Journalistin in München.