Melden Sie sich hier an, um auf Kommentare und die Whitepaper-Datenbank zugreifen zu können.

Kein Log-In? Dann jetzt kostenlos registrieren.

Falls Sie Ihr Passwort vergessen haben, können Sie es hier per E-Mail anfordern.

Der Zugang zur Reseller Only!-Community ist registrierten Fachhändlern, Systemhäusern und Dienstleistern vorbehalten.

Registrieren Sie sich hier, um Zugang zu diesem Bereich zu beantragen. Die Freigabe Ihres Zugangs erfolgt nach Prüfung Ihrer Anmeldung durch die Redaktion.

08.06.2001 - 

Deutsche Telekom nach der Voicestream-Übernahme

Mit Schulden zum Global Player

Was ist los mit dem DAX-Wert Deutsche Telekom? Eine Frage, die Telekom-Chef Ron Sommer auf der jüngsten Hauptversammlung keinesfalls zufriedenstellend beantworten konnte. Die allgemein schlechte Stimmung an der Börse reicht jedenfalls als Erklärung nicht aus.

Ron Sommer war höflich, manche Zeitgenossen würden auch sagen, höflich distanziert. Jedenfalls gab der Telekom-Chef im Verlauf der Hauptversammlung vergangene Woche in Köln auf alle Fragen eine Antwort - auch auf noch so kritische Einwände erboster Anleger. "Sie können bei Ihrem Einkommen wohl nicht nachvollziehen, wie sich ein Aktionär fühlt, der Ihretwegen 40000 Mark und mehr verloren hat", ereiferte sich beispielsweise Anneliese Hieke, Vertreterin des Aktionärinnen e.V. Auch Lars Labryga von der Schutzgemeinschaft der Kleinaktionäre (SdK) ging den Frontmann des Bonner Carriers persönlich an: "Wir sind nicht nur mit der Entwicklung des Aktienkurses höchst unzufrieden, sondern vor allem mit den Leistungen des Managements.

Das alles schien Sommer nicht anzufechten. Geradezu gebetsmühlenartig wiederholte er seine Vision von der Telekom als Global Player in den Times-Geschäftsfeldern (Telekommunikation, IT und Internet, Multimedia und M-Commerce, Entertainment und E-Commerce, Systemlösungen und Security-Dienstleistungen). Die Märkte seien gerade dabei, diese Strategie nachzuvollziehen, und sein Unternehmen auf einem guten Weg, hieß es sinngemäß. Und was könne man im Übrigen dafür, dass für nahezu alle großen Telecom-Titel das zurückliegende Jahr ein regelrechter Spießrutenlauf an den Weltbörsen gewesen sei? Nein, die fundamentalen Daten des Unternehmens sprächen für eine deutlich höhere Börsenbewertung als derzeit. Er sei "zutiefst überzeugt", dass die Telekom aus dem Kurstief herauskomme, sobald sich die Stimmung am Markt ändere. Wo sein Vokabular aus Manager-Latein und Marketing-Floskeln nicht ausreichte, halfen notfalls Spickzettel der hauseigenen PR- und Investor-Relations-Abteilung weiter. Trotz der erwartet hitzigen Debatte hatte der Telekom-Chef also ein Heimspiel in der Kölnarena, überstand den Diskussionsmarathon offensichtlich mühelos.

Typisches Drehbuch einer HauptversammlungIrgendwie wurde man ohnehin das Gefühl nicht los, dass auch das diesjährige Aktionärstreffen des margentafarbenen Riesen nach dem mittlerweile bekannten Drehbuch vieler Hauptversammlungen ablief. Zuerst verlas der Vorstandsvorsitzende einen mehr als 90-minütigen "Rechenschaftsbericht", danach durften die Anleger im Rahmen der "Aussprache" Dampf ablassen. "Manche wollen Krawall, manche nörgeln, manche brauchen einfach Trost. Und alle wollen Unterhaltung", fasste unlängst das Nachrichtenmagazin "Der Spiegel" die Erwartungshaltung vieler Kleinanleger an Hauptversammlungen zusammen. Dann, als die meisten Besucher schon auf dem Heimweg waren, kam es jedenfalls zum eigentlich Entscheidenden: Die Großaktionäre entlasteten den Telekom-Vorstand und -Aufsichtsrat.

Sommers Problem ist nur, dass es mit der "Unterhaltung" der Aktionäre zuletzt nicht so weit her war. Mehr als zwei Drittel ihres Kurswertes hat die T-Aktie in den zurückliegenden zwölf Monaten eingebüßt; rund 200 Milliarden Euro Marktkapitalisierung wurden vernichtet. Da hört für viele Anleger der Spaß auf. Irgendetwas mit den Fundamentaldaten muss also nicht stimmen, wie sonst ist die Flucht auch vieler institutioneller Anleger aus dem einst als "Volksaktie" gefeierten Papier zu erklären? Doch auch bei näherer Ursachenforschung drängen sich keine schnellen Antworten auf. Die "Times-Company" Deutsche Telekom ist derzeit noch, so scheint es, ein Konglomerat vieler Baustellen (eine der Lieblings-Metaphern Sommers) und halbfertiger Trassen in vermeintliche Zukunftsmärkte. Hinzu kommen ein schlechtes Gespür für die Belange professioneller Marktkommunikation sowie ein handfester Skandal im Hintergrund.

Was ist dran an der Immobilien-Affäre?Rückblende: Ende Februar überraschte die Telekom mit einer Ad-hoc-Meldung, wie man sie bis dato wirklich nur von Firmen am Neuen Markt kannte. Aufgrund einer Wertberichtigung des Immobilienvermögens in Höhe von rund zwei Milliarden Euro sei für das Geschäftsjahr 2001 - anstatt des erst vier Wochen vorher prognostizierten vorläufigen Jahresüberschusses von 7,4 Milliarden Euro - voraussichtlich nur noch mit einem Ertrag von 5,9 Milliarden Euro zu rechnen, hieß es. Ihrem (allerdings auch schon zuvor stark gefallenen) Aktienkurs erwiesen die Bonner damit natürlich einen Bärendienst. Doch in Sachen Kurspflege respektive Vertrauen der Anleger wurde noch weit mehr Porzellan zerschlagen, als es durch das schlechte Timing der Pflichtveröffentlichung zunächst den Anschein hatte.

Denn besagte Wertberichtigung ist nur der vorläufige Schlusspunkt eines seit Jahren schwelenden Konflikts hinter der Kulissen des Ex-Monopolisten. Man muss explizit letzteren Ausdruck gebrauchen, denn die Affäre hat ihren Ursprung in der Eröffnungsbilanz des Unternehmens im Jahre 1995, also dem ersten Geschäftsjahr der Deutschen Telekom als AG. Darin wurde, so Kritiker, der Wert aller Liegenschaften plötzlich um zwölf Milliarden Mark höher bewertet als noch im Geschäftsbericht 1994. Alles korrekt im Sinne der damaligen Postreform II, sagt die Telekom. Alles ordnungsgemäß im Sinne des Bilanzrechts, betonen die beteiligten und betroffenen Wirtschaftsprüfer. Demnach können Immobilien zunächst als Aktiva zum (höheren) Wiederbeschaffungswert als Konzernvermögen verbucht werden, müssen allerdings bei beabsichtigten Verkäufen zum so genannten Niederstwert, der sich am durchschnittlichen Verkehrswert vergleichbarer Objekte in derselben Region orientiert, ausgewiesen werden.

Ärgerlich ist in diesem Zusammenhang nun mindestens dreierlei: Erstens hat sich die Telekom im vergangenen Jahr entschieden und auch schon damit begonnen, einen Großteil ihres noch aus Monopolzeiten stammenden Haus- und Grundbesitzes zu veräußern. Allerdings haben die Bonner mit dieser Strategieänderung ("Immobilien gehören nicht zu unseren künftigen Assets", Finanzvorstand Karl-Gerhard Eick) schon seit gut zwei Jahren kokettiert; die Geister scheiden sich somit an der Frage, ob man die Bilanzen nicht schon viel früher im Sinne geplanter Immobilienverkäufe hätte berichtigen müssen. Einer derjenigen, die dem Telekom-Chef heute noch das Leben schwer machen, ist Frerich Görts, geraume Zeit Geschäftsführer der Tochtergesellschaft DeTeImmobilien GmbH und früherer Staatssekretär im inzwischen aufgelösten Postministerium. Görts will - und das ist das zweite Ärgernis dieser Äffäre - Sommer intern schon vor Jahren auf die notwendige Wertberichtigung aufmerksam gemacht haben, ist aber eigenen Angaben zufolge sowohl beim Vorstandschef als auch beim damaligen Finanzvorstand Joachim Kröske auf taube Ohren gestoßen.

Was wußte und weiß Frerich Görts?Kröske hat dann bekanntlich Ende 1999 im Streit mit Vorstandschef Sommer das Handtuch geworfen. Frerich Görts wurde schon vorher gekündigt, beschäftigt aber das Telekom-Management noch derart intensiv, dass Sommer erst vor zwei Wochen in einem "Spiegel"-Interview öffentlich von "Erpressungsversuchen" sprach. Die dritte Facette des Immobilienthemas dürfte aber unter Umständen die für die Verantwortlichen des Bonner Carriers noch unangenehmste werden: Seit Wochen ermittelt die Bonner Staatsanwaltschaft aufgrund von Klagen einiger Kleinaktionäre wegen angeblich falscher Angaben im Börsenprospekt. Sommer und sein Team sollen, so der Vorwurf, mit Kenntnis des Bundes als Mehrheitsaktionär schon lange vom Problem der notwendigen Wertberichtigung des Immobilienvermögens gewusst haben. Die Konsequenz, die sich daraus ableiten ließe: Der Unternehmenswert der Deutschen Telekom AG wurde vorsätzlich falsch dargestellt; zumindest der Emissionspreis der dritten Tranche von T-Aktien, die im Juni vergangenen Jahres ausgegeben wurden, wäre daher mit 66 Euro überteuert gewesen.

Voicestream als BefreiungsschlagSpätestens seit der überraschenden Pflichtveröffentlichung im Februar, durch welche die vermeintliche Immobilienaffäre erneut ins Rampenlicht der Öffentlichkeit geriet, galt Sommer (wieder einmal) als Vorstandsvorsitzender auf Abruf. Der Management-Kehraus im vergangenen Jahr bei den Konzerntöchtern T-Online und T-Systems, schwache Margen beziehungsweise tiefrote Zahlen im Mobilfunk- respektive Internet-Geschäft sowie Umsatzverluste im Festnetz taten dazu in Kombination mit dem freien Fall der T-Aktie ihr Übriges.

Doch dem Telekom-Frontmann gelang einmal mehr ein Befreiungsschlag: der Kauf des US-Mobilfunkanbieters Voicestream. Nach der 1999 mit großem Pomp angekündigten und dann kläglich gescheiterten Übernahme von Telecom Italia konnte Sommer in der vergangenen Woche endlich den Vollzug des bis zuletzt Spitz auf Knopf stehenden Mergers mit den Amerikanern (siehe Kasten "Deal perfekt") und damit den ersten entscheidenden Schritt zum Global Player feiern.

Zweifel am Voicestream-Deal bleibenAllerdings waren es nicht nur regulatorische Hürden und der stetig sinkende Kurs der T-Aktie, die den Deal bis zuletzt fragwürdig erscheinen ließen. Jedenfalls haben die Telekom-Verantwortlichen bis heute Schwierigkeiten, ihren Aktionären und vielen Experten zu erklären, was den stolzen Preis von knapp 28 Milliarden Dollar für eine Mobilfunk-Company mit derzeit nur 5,4 Millionen Kunden rechtfertigt. Rund 5000 Dollar pro Kunde für die "Erschließung des Massenmarktes USA" seien angemessen, meinte Sommer vor der Hauptversammlung. Schließlich verfüge Voicestream zusammen mit seiner Tochter Powertel über Lizenzen, um 97 Prozent der US-Bevölkerung zu versorgen. Zudem sei in den Vereinigten Staaten die Marktdurchdringung mit 40 Prozent für europäische Verhältnisse äußerst gering. Bis 2009 könne eine Penetrationsrate von 85 Prozent erreicht werden - ein Potenzial von 150 Millionen neue Mobilfunkkunden. Ein gutes Stück von diesem Kuchen (25 bis 30 Millionen) wolle man sich abschneiden. Zudem nutze Voicestream derzeit in den USA als einziger Anbieter den transatlantisch kompatiblen GSM-Standard, redete Sommer den Deal schön.

Um den US-Markt zu erschließen, sind allerdings noch erhebliche Investitionen in den Netzausbau, das Marketing und die Kundengewinnung erforderlich. Allein in diesem und im kommenden Jahr sollen hierzu jeweils 1,9 Milliarden Dollar an die neue US-Tochter überwiesen werden. Wann die Neuerwerbung schwarze Zahlen schreibt, ist allerdings ungewiss. Im Geschäftsjahr 2000 erzielten die Amerikaner bei einem Umsatz von 1,92 Milliarden Dollar einen operativen Verlust von mehr als 590 Millionen Dollar, für das laufende Jahr wird mit einem Minus von rund 300 Millionen Dollar gerechnet.

Aber auch in anderer Hinsicht dürfte auf den frischgebackenen Telekom-Vorstand und obersten "Mobilfunker" des Konzerns Kai-Uwe Ricke viel Arbeit zukommen. Jetzt muss in Sachen Voicestream plötzlich sehr viel Geld ausgegeben werden. Man kann die Mobilfunk-"Performance" der Bonner auch so interpretieren: Über die Hälfte der derzeit 21,5 Millionen Kunden (ohne Voicestream) sind keine Vertragskunden, telefonieren durchschnittlich pro Monat für neun Euro mit ihrer Guthabenkarte. Und über all dem schwebt quasi das Damoklesschwert der gut 16 Milliarden Mark, welche die Telekom in den Erwerb der UMTS-Lizenzen investiert hat - samt entsprechender Erwartungen an das künftige Wachstum des Mobilfunkmarktes, die da lauten: bis zum Jahr 2010 allein 25 Millionen D1-Kunden, weltweiter Marktanteil 30 Prozent, 60 Euro monatlicher Durchschnittsumsatz pro Kunde in Deutschland. Ehrgeizige Pläne also für ein Geschäft, das sich im Zusammenhang mit UMTS und Voicestream aber genauso finanziell als Fass ohne Boden erweisen kann, Return on Investment ungewiss. Unsichere Aussichten also für eine, wenn nicht die tragende Säule des künftigen Telekom-Konzerns, die, glaubt man jüngsten Spekulationen, nach Möglichkeit noch im vierten Quartal unter dem Namen T-Mobile Global Wireless an die Börse gebracht werden soll.

Rating-Agenturen drohen mit HerabstufungDie Einnahmen aus diesem Börsengang benötigt die Telekom dringend, denn der Schuldenberg der Bonner ist inzwischen wieder auf über 57 Milliarden Euro angewachsen. Alle übrigen sonstigen Erlöse in Höhe von elf bis 14 Milliarden Euro, die sich Finanzchef Eick etwa aus dem Verkauf der Sprint-Anteile und der Kabelfernsehnetze erwartet, sind längst verplant. Sechs Milliarden Euro an Verbindlichkeiten hat Voicestream, weitere 5,9 Milliarden Euro muss die Ron-Sommer-Company im Zuge des Mergers als Bar-Tranche an die Voicestream-Aktionäre bezahlen. Schon jetzt haben die Rating-Agenturen Standard & Poors und Moodys angedroht, dass sie ohne einen weiteren Börsengang einer Telekom-Division die Kreditwürdigkeit des Gesamtkonzerns herabstufen. Dann wäre Schluss mit lustig - jedenfalls bei weiteren Kreditaufnahmen. Zwischen 100 und 200 Millionen Euro müssten die Bonner dann schätzungsweise pro Jahr allein mehr an Zinsen zahlen.

Gerhard Holzwart

gholzwart@computerwoche.de

Dauerpatient T-OnlineDie Deutsche Telekom hatte vergangene Woche eine Art Dauerbuchung in der Kölnarena. Auf die Hauptversammlung des Konzerns am Dienstag folgte Tags darauf in der riesigen Mehrzweckhalle der Domstadt das Aktionärstreffen des Internet-Ablegers T-Online International AG . Deren Vorstandsvorsitzender Thomas Holtrop musste sich - ähnlich wie Telekom-Chef Ron Sommer - harsche Kritik der Anleger gefallen lassen. Der Wert der T-Online-Aktie ist bekanntlich seit ihrem Höchststand vor einem Jahr von 48 Euro auf weniger als 13 Euro eingebrochen. Von dem viel zitierten "Schwergewicht" am Neuen Markt also keine Spur mehr. "Kapitalvernichtung erster Güte" war deshalb die Quintessenz noch verhältnismäßig moderater Redebeiträge.

Holtrop selbst bedauerte den Kurseinbruch und betonte, dass sich das Unternehmen unter seiner Führung künftig vor allem auf die Steigerung der Ertragskraft konzentrieren und so der Aktie wieder eine "angemessene Bewertung" verschaffen wolle. Das Problem der Telekom-Tochter ist nach wie vor die nicht vorhandene Aussicht auf Profitabilität. Ungeachtet dessen kündigte Holtrop jetzt an, dass das Unternehmen (Verlust im ersten Quartal 2001: 66,4 Millionen Euro) im Deutschland-Geschäft ab Ende kommenden Jahres schwarze Zahlen schreiben wird. Die gesamte Gruppe mit den Auslandstöchtern in Frankreich, Portugal, Österreich und der Schweiz werde 2003 ein positives Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen erzielen.

Deal perfektGeradezu ein "Schnäppchen" war es, das Telekom-Chef Ron Sommer nach langwierigen Debatten mit den Regulierungsbehörden in Washington D.C. mit dem Kauf von Voicestream gemacht hat - jedenfalls gemessen an dem, was der Deal aufgrund der getroffenen Vereinbarungen hätte kosten können. Insofern und entgegen anderslautenden Befürchtungen war der kräftig gesunkene Kurs der T-Aktie für die Bonner dieses eine Mal wenigstens ein Segen. Statt der ursprünglich errechneten rund 56 Milliarden Dollar wurde die Kaufsumme auf Basis des Kursniveaus von Donnerstagmorgen vergangener Woche mit 27,94 Milliarden Dollar, zahlbar in bar und in Aktien, errechnet. Hinzu kommen knapp sechs Milliarden Dollar, eine Summe, die die Telekom an Verbindlichkeiten von Voicestream und Powertel übernehmen muss. Insgesamt gaben die Deutschen neben einer Barzahlung in Höhe von 4,94 Milliarden Euro im Zuge einer genehmigten Kapitalerhöhung 1,17 Milliarden neue Aktien an die Voicestream- und Powertel-Aktionäre aus. Das Umtauschverhältnis betrug 3,2 T-Aktien für ein Voicestream- beziehungsweise Powertel-Papier. Von ihrem für den Fall eines Absinkens der T-Aktie unter die Marke von 33 Euro vereinbarten Rücktrittsrecht machten die Voicestream-Aktionäre also keinen Gebrauch.

Interessant ist auch eine Veränderung im Gesellschafterkreis der Telekom, die durch die Voicestream-Deal wirksam wird: Der Anteil des Bundes beziehungsweise der Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW) sinkt durch die Berücksichtigung weiterer Voicestream-Eigner wie Hutchison Whampoa und die Holding TDSI von derzeit 60 auf 45 Prozent. Für die früheren Hauptgesellschafter des US-Mobilfunkers gelten zudem Haltefristen: Drei Monate nach dem Closing dürfen sie 40 Prozent ihrer Telekom-Anteile wieder veräußern, ein halbes Jahr später den Rest. Viele Analysten befürchten daher, dass es in absehbarer Zeit durch Verkäufe in großem Stil nicht nur zu einem erhöhten "Free Float" der T-Aktie, sondern auch zu einer weiteren Kursverwässerung des Telekom-Papiers kommen könnte.

Abb: In der Schuldenfalle

Nach Jahren der Haushaltskonsolidierung steigen die Verbindlichkeiten der Telekom wieder. Quelle: Deutsche Telekom AG